天风证券：复盘智能手机 看电动车产业投资逻辑

主页（http://www.kuwanit.com）：天风证券：复盘智能手机 看电动车产业投资逻辑

　　炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

　　原标题 复盘智能手机，看电动车产业投资逻辑 【天风电新】

　　来源 天风证券

　　投资要点

　　为什么写这篇报告：随着国产Model 3落地，电动车产业链从最初的完全由政策驱动，逐步转向市场需求驱动，产业链也将迎来真正的拐点期，因此站在当前时间点，从产业周期性的角度对投资逻辑进行再度梳理具有重大意义。

　　寻找Alpha：选什么类型公司穿越周期？本文复盘了智能手机十年产业周期，总结出两类真正“长牛”型公司——平台型（、，优秀产品型公司主要有以及欣旺达。

　　理解板块Beta，从行业周期角度看投资机会：复盘SUV与智能手机渗透率与典型公司股价关系，发现二者均符合“S型曲线”发展规律，高估值与股价上涨均在初始期（渗透率低于15%）与成长期早期实现，由此可以得出板块性投资机会主要来自于行业发展周期的前半段。当前电动车板块仍处于初始期（渗透率低于5%），板块性投资机会仍然较大。

　　摘要

　　投资节奏变化，当前需要更关注关键车企（Tesla）产业链：与智能手机时代先品牌商洗牌集中度提升再过渡至供应链不同，电动车行业首先要解决能源问题，因此表现为动力电池产业链加速发展，集中度大幅提升（全球动力电池CR3 19年62.5%），投资龙头电池产业链的收益大于汽车零部件公司。

　　随着电池价格下降，爆款车型出现，产业投资逻辑逐步转移至关键车企产业链（Tesla）。此外，以往传统车品牌商集中度（头部仅10%）远低于智能手机（头部超20%），主要是传统车差异化不足，随着电动车的核心竞争领域迁移至芯片+软件+操作系统，用户留存度有望增强，电动车品牌商集中度或大幅提升，因此投资关键车企的供应链变的更为重要。

　　如何选择关键汽车供应链的细分行业？对比智能手机产业链十年发展，我们发现真正走“长牛”的公司主要有两类：平台型公司（立讯精密）与优秀产品型公司（舜宇光学）。

　　立讯精密成就平台背后原因主要为两点：

　　1）身处的大赛道足够长，存在大客户给予公司深挖，大赛道内各细分赛道的具有一定的关联性，可以通过外购内延实现垂直整合。

　　2）管理层眼光前瞻与执行力强：前瞻性表现为精准布局，执行力强则是成功整合各类产品的关键。

　　舜宇光学的十年百倍之路：

　　1）优秀赛道：差异化+延展性。以光学为例，纵向上，下游智能手机品牌商对摄像头有较大的差异化需求，因此产品拥有快速迭代的机会，从而使得ASP逐年提升。横向上产品延展性非常强，除智能手机外，在汽车、医疗、VR/AR等领域也应用广泛。

　　2）公司层面：技术与规模化筑起壁垒。持续的研发投入与规模化带来技术领先以及成本领先，而打通产品产业链（一体化），则使得前者的成功性大幅度增强。

　　根据二者的成功经验，我们认为电动车产业链中的亿纬锂能（万物互联，锂电应用领域广），拓普集团（底盘系统集成+管理层执行力强）、璞泰来（负极+涂覆膜+涂布机）符合平台型公司，而由于电动车产业链仍处于产业周期的初期阶段，三个标的为我们初步筛选的符合平台型公司的标准，后续竞争力仍有待持续观测。

　　而三花智控（延展性+ASP提升+高壁垒）、宏发股份（延展性+ASP提升+高壁垒）、欣旺达（成长路径类似舜宇，一体化布局上游电芯，横向切入动力电池）则符合优秀产品型标准。

　　投资建议：两条主线：1）Tesla产业链【拓普集团】（汽车组覆盖）、【三花智控】（家电组覆盖）、【宏发股份】、【】、【】 。同时建议有现金牛业务支撑的二线电池厂【亿纬锂能】、【欣旺达】（电子组覆盖）。

　　风险提示：电动车销量不及预期，电池价格下降过快，大客户集中风险，供应商更换风险。

　　一、投资节奏变化，当前需要更关注关键车企（Tesla）产业链

　　投资节奏变化：与智能手机时代不同，电动车行业由电池先行逐步过渡至车企产业链

　　电动车与智能手机发展路径不同，电动车最先解决能源问题，所以与智能手机“下游先品牌商洗牌集中度提升、后供应链集中度提升”不同，电动车产业链（包括材料）率先表现为动力电池产业链加速发展，集中度大幅提升（全球动力电池CR3 17-19年分别为43.6%、56.5%、62.5%），因此投资龙头电池产业链的收益大于汽车零部件公司收益。

　　随着电池的价格不断下降，为爆款车型奠定基础，爆款车型的出现带动电动车下游集中度提升，同时带来上游供应链的整合。2018年特斯拉Model 3量产，特斯拉市占率开始提升，而2019年随着国产化落地，进一步催化特斯拉产业链（Tesla市占率17-19年分别为7%、12%、15%），因此此阶段转为投资Tesla产业链最优（Tesla及其产业链）。

　　为何投资Tesla产业链是当前最重要——未来，电动车时代车企集中度或高于传统车

　　 传统车 VS．智能手机：从集中度看，由于产品属性不同，集中度表现不同，传统汽车与智能手机相比，手机本身价格低，消费频次更高，手机每代产品的周期半年至一年，远快于汽车，所以迭代速度更快，份额更容易向头部集中，同时由于智能手机拥有生态因素（操作系统习惯养成），因此用户留存度更高。而传统汽车更换周期8年，用户的更换意向更多基于价格考虑、或可选品牌中是否推出新款车型，因此客户留存度低于手机，表现为下游集中度（19年CR3占比34.4%）低于手机（19年CR3占比54%） 。

　　 电动车VS． 智能手机、传统车：电动车下游的集中度会如何？电动车关键变化在于核心竞争领域上移，从动力系统过度至芯片+软件+操作系统，这部分是最容易积累优势，如自动驾驶的迭代、操作系统的用户使用习惯，所以可以预见的是在电动车时代，下游较传统车将进一步集中。因此，成为关键厂商的供应商非常关键，投资逻辑也要围绕此展开。

　　结合智能手机发展历史，投资关键车企产业链如何选择细分行业？

　　二、寻找Alpha：长期投资选什么类型公司？

　　回顾消费电子十年产业链，真正的长牛股分为两种——平台型公司（立讯精密）与产品型公司（舜宇光学）

　　消费电子产业链十年发展中，各细分赛道代表公司涨幅不同，真正长牛的股票分为两种——平台型公司（立讯精密）与优秀产品型公司（舜宇光学）。

　　 平台型公司：立讯前期立足连接器，股价跟随板块，随着品类扩张 ，“机电声光”平台已初步成型，股价区间涨幅超30倍。

　　 优秀产品型公司：舜宇是典型的好赛道好公司，一直保持板块相对涨幅，区间涨幅最高接近100倍

　　成为平台型公司的路上，立讯精密做对了什么？——深挖大客户

　　立讯精密起步于连接器，产品逐步拓宽至手机声学、无线充电、光学等模组，并进一步拓宽至智能硬件制造，目前消费电子收入仍占83%。