【深度】澜起科技：全球内存接口芯片领军企业，持续增长可期

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2.2.1. IC行业景气中，我国发展空间大

2017-2018年服务器市场规模迎来高速增长。2013-2016年服务器行业市场规模呈逐步上升趋势， 2017年，服务器行业市场规模达到669亿美元，同比增长达到22.3%，预计2018年收入规模突破700亿美元。从出货量角度来看，出货量整体呈上升趋势，2018年增长态势明显，2018年Q3同比增长19.85%；而且就单个年份服务器出货量变化来看，服务器季度出货量呈明显的季节性。数据显示，2013年第三季度，服务器出货量为226万台，2018年第三季度则达到320万台，复合增长率7.2%。

2.2.6. 行业未来发展趋势

新一代内存接口芯片研发及产业化项目。在公司现有内存接口芯片产品的基础上，开展新一代DDR4内存接口芯片、面向DDR5寄存式双列内存模组（RDIMM）和减载双列直插内存模组（LRDIMM）的DDR5内存接口芯片的研发。

中国服务器市场的竞争格局正在被改变。2015年，国产服务器发展迅速，出货量远超国际品牌，巨大的市场推动了国产服务器厂商自主研发。国产服务器厂商，如联想、浪潮、曙光等，纷纷投入大量人力与财力进行服务器自主技术创新，并取得一定成果。2016年，随着这些技术不断成熟，产品竞争力显著增强，国产服务器竞争力优势日益凸显。2017年，中国服务器市场中70%以上的市场份额来自中国企业。

需求与产出的巨大缺口使得我国集成电路产业对外依赖度极高，提高自给率的需求紧迫，我国IC产业仍存在巨大的发展空间。面对如此大的需求量，我国集成电路产业规模只能占全球集成电路产业规模10%不到，说明我国集成电路行业已难以满足国内消费及国际代工的需求。根据Wind统计显示，自2015年起，我国集成电路进口额远远反超原油进口额，2015-2017年每年差距在1000亿左右。近年来集成电路贸易逆差持续扩大，至2018年增长至2267亿美元。

公司各项业务发展顺利，自2017年将消费电子芯片转至成都澜至后，目前主营收入结构中含两种产品收入：内存接口芯片和津逮服务器平台。其中由于公司的内存接口芯片技术处于世界领先地位而得到市场广泛认可，同时多场景应用促进了市场对于DDR4的新增实际需求，因此主营业务内存接口芯片收入持续大幅度增长。此外，由于内存接口芯片随着技术迭代，产品售价因技术先进而导致售价有所提高，内存接口芯片毛利率连续保持在60%以上并且有持续增长趋势。我们认为公司有望维持稳定增长，看好公司凭借芯片及服务器产业实力进行产品升级和全面布局，同时注重大客户资源积累，构筑竞争壁垒、享受行业红利。

根据我们对内存接口芯片和津逮服务器平台以及公司当前业务水平及未来发展情况来分析，我们预计2019-2021年营业收入分别为21.09亿、27.42亿和37.02亿元，归母净利润分别为8.5亿、11.73亿和16.06亿元。

2018年第二季度，全球服务器出货量前五名中，国内厂商便占得三席。尽管就单个公司体量上而言，距惠普、戴尔差距较大，但是就增长率而言，国内厂商遥遥领先，越来越多的国内服务器厂商开始走出国门，在全球服务器市场攻城拔寨。随着国产服务器的技术日臻完善，中国服务器厂商全球领先将成为新常态，未来几年国产服务器厂商在国际市场上将具备越来越高的话语权。

澜起科技主要有六点优势：

对外发布时间：2019年7月4日

潘暕SAC执业证书编号：S1110517070005

人工智能芯片研发项目。本项目将凭借公司在高速、低功耗、内存子系统芯片设计领域的技术和人才基础，开发用于云端数据中心的AI处理器芯片和SoC芯片。

我国集成电路产业发展速度明显快于全球水平，占全球产业销售收入的份额逐年上升。我国集成电路市场虽起步较晚，但受益于国家对集成电路产业的大力支持，以及全球集成电路产业向我国转移趋势加快，2010年-2016年间中国集成电路产业销售额增速比全球增速平均每年高18.45%，随着全球半导体行业的复苏，2017年全球IC销售额增速从2016年的0.8%猛增到24%，依然低于中国当时24.81%的增速，2018年增速再次超越全球。2007~2018年中国集成电路销售规模从1251亿元提升至6532亿元，复合年增长率达16.21%。我国IC销售额近三年不断突破千亿级的增长，2015-2018年销售额分别为3609.8亿元、4335.5亿元、5411.3亿元、6532亿元。我国与全球的增速差距使得我国集成电路产业销售额占全球产业销售收入的份额呈现逐年上升的趋势。

公司目前主要产品包括内存接口芯片、津逮服务器CPU及混合安全内存模组。另外曾经还有消费电子芯片，现已不再进行该业务。津逮服务器平台处于刚开始市场推广阶段，内存接口芯片是公司最主要的收入来源。

需求方面，我国是目前全球最大的半导体消费市场，在集成电路产品方面，中国市场对集成电路产品的需求增速远高于全球平均水平。2016年需求规模增至11,985.9亿元，同比增长8.7%。集成电路市场需求增速将呈稳步上升的势头，至2019年市场需求规模将达到15,030.7亿元。

营收增速显著，净利润倍速增长。公司2016年-2018年实现营收8.4亿、12.3亿、17.6亿元，增速一直保持在40%以上，CAGR为44.2%。2016-2018年归母净利润为0.9亿、3.5亿、7.4亿，2017年及2018年几乎实现3倍、2倍的增长。扣非归母净利润增速更甚，2016-2018年CAGR达到了1388.1%。同时，公司ROE近两年保持在35%左右，并于2018年度分发约3亿现金红利以回报投资者。

（1）持续创新的研发能力与领先的技术优势：公司自创立以来，专注于持续的技术研发和产品创新，核心技术完全基于自主知识产权。公司发明了DDR4全缓冲“1+9”架构，最终被JEDEC国际标准采纳，其相关产品已成功进入国际主流内存、服务器和云计算领域。目前全球范围内从事研发并量产DDR4阶段的服务器内存接口芯片主要为澜起科技、IDT、Rambus三家，澜起科技在DDR4阶段逐步确立了行业领先优势，同时正积极参与DDR5 JEDEC标准的制定，是全球可提供从DDR2到DDR4内存全缓冲/半缓冲完整解决方案的主要供应商之一，在该领域拥有重要话语权。公司已获授权的国内外专利达90项。

产品性能在业内得到高度认可，产品应用领域广泛。澜起科技集团有限公司是由杨崇和博士和核心团队于2004年创立，自成立以来，经营模式均为Fabless（无晶圆厂的IC设计企业模式），专注于为云计算和AI领域提供以芯片为基础的解决方案，主要产品包括内存接口芯片、津逮服务器CPU及混合安全内存模组。经过多年的研发积累，公司产品性能在业内得到高度认可，广泛应用于数据中心、云计算和AI等诸多领域，满足了新一代服务器对高性能、高可靠性和高安全性的需求。

2.2.2. 设计业成为行业发展主旋律

x86服务器占据绝对主导地位，新兴市场将成为服务器市场全新增长点。2017年中国x86服务器销量占中国服务器市场总销量的99.1%，销售额591.9亿元，占中国服务器总销售额的88.5%，主要推动来自阿里、腾讯、百度等互联网巨头对超大规模数据中心的投资。随着移动互联、云计算、大数据、物联网等技术的日趋成熟和“AI+”产业化进程不断的加快，新兴市场将成为服务器市场全新的增长点。

（3）领先的市场地位和客户资源：作为深耕产业10多年的国际知名芯片设计公司，公司核心产品广泛应用于各类服务器，公司主要客户是DRAM市场的主要参与者，终端客户涵盖众多知名的国内外互联网企业及服务器厂商，在内存接口芯片领域的竞争中处于领先地位，实现国内自主研发产品在该领域的突破。2018年，从前五大客户实现的营收为90.1%。

（6）品牌优势：公司成立至今获得了多项荣誉，充分显示出市场对于公司品牌的认可。

2.2.4. 服务器市场

本报告分析师：

我们综合考虑公司在行业的市场地位，在可比公司中，汇顶科技、兆易创新和中科曙光与公司所处行业地位及收入结构类似：公司内存接口芯片占比收入占比90%以上；兆易创新存储芯片营收占比80%以上；汇顶科技芯片业务占比90%以上；中科曙光高端计算机及软硬件产品服务占比90%以上。

行业龙头集中，强者恒强。芯片设计向系统设计过渡，企业设计和研发一款芯片需要投入大量资金，花费1-2年甚至更长的时间。高昂的研发费用使中小规模的IC企业望而却步，形成了“强者恒强”的格局。

截至2019年4月1日，公司前五大客户及正在履行的重要销售合同金额总计1132万美元，从往年营收按季度区分来看，下半年收入更高，预计公司营收仍将保持快速增长。

1. 澜起科技：专注于芯片行业的领先企业，技术领先

津逮服务器平台综合Intelx86处理器和清华大学DSC技术，适应未来人工智能、深度学习、大数据分析等新型数据的运算要求。津逮CPU在英特尔x86处理器的基础上集成了清华大学的DSC技术，可与澜起具有自主知识产权的混合安全内存模组搭配组成津逮服务器平台，为云计算服务器提供芯片级的动态安全监控功能。并且融合了先进的异构计算与互联技术，可为未来AI和大数据应用提供强大的综合数据处理和计算力的支撑。

4. 盈利预测与投资建议

我国IC设计收入在集成电路产业占比逐年上升，Fabless公司国际市场份额大幅提高，国际影响力显著提高。2016年芯片设计产业首次超过封装测试成为占比最大的产业环节2018年占比达到39%。根据IC Insights的数据显示，中国大陆无晶圆公司IC销售在全球的占比从2010年的8.4%提升到2017年的11%，2017年大陆与中国台湾的国际市场份额总和为27%，仅低于美国公司53%的份额。2009年我国无晶圆公司在全球排名前50的仅有海思半导体一家，2017年则有10家中国公司。

原标题：【深度】、2019年平均PE为51.13倍。根据审慎原则，我们给予公司2019年34-38xPE，因此建议IPO询价区间为25.58-28.59元。

随着政策推动，以及在高端服务器中技术的不断提升，国内厂商近些年出现国际化的趋势。近年来，国产服务器替代进口服务器的速度逐步提升。以国内服务器龙头企业浪潮为例，其主要推动因素包括：（1）政策支持：政府、军队、金融、能源、航空等行业部门加大了对国内服务器的采购力度；（2）国内服务器性能的提升：在X86服务器领域，浪潮、华为与国外品牌在性能方面已不存在技术差距，且国内品牌服务器更加符合国内客户定制化需求，服务响应速度更快。据专家访谈了解，目前在中低端服务器领域，国产服务器替代已较为充分；在高端领域，国内品牌发展迅速，且替代空间巨大。